本文发表于《环球》杂志2021年第26期

　　全球通胀水平走势如何

　　杨盼盼

　　对2021年通货膨胀形势进行展望，首先需要回答推动这一轮通货膨胀上行的原因到底是什么。尽管对于通胀的成因众说纷纭，而且各种原因之间还会相互影响，但其中较少争议的三类原因大致可以总结为：供应链瓶颈、能源和大宗商品价格上涨和政策宽松。

　　在此没有单独强调新冠肺炎疫情的影响，因为疫情对这三个方面都可能发生作用，而不同的政策可能也只能消减疫情的一部分影响，所以直接谈疫情对通胀的影响有些过于笼统。

　　大宗商品价格和政策宽松之间的关系在过去可能也比较密切，但是从这一次的情况看来，确有不同的出发点。本次通胀上行，能源和大宗商品价格受到能源转型、供给约束的影响比较多，而政策宽松也更多地体现为居民和企业部门的纾困政策，和以往的金融渠道有所差异。

　　那么接下来的一个问题就是，这三类引致通胀的原因中，何者的“贡献”最为重要？因为在明确了这三方的“贡献”之后，再去评估2022年这三个因素的变动情况，就能较好地作出预判。在此，可以尝试推出一个较为粗略但是可能有用的近似估算。

　　美国的通货膨胀走势最能够反映上述三类因素的作用：美国通胀的上行首先并持续受到能源价格的影响，供应链瓶颈加速了通胀上行，而其宽松政策规模位列各国之首。因此，可以把美国的通胀水平视为上述三因素作用的叠加。

　　而在另一个极端，中国的通货膨胀水平大致可被视为仅受到供应链瓶颈影响，因为相比于主要发达经济体，中国的宏观经济政策基本没有宽松，因此由于政策宽松所引致的通胀大体是不存在的。而如果以居民消费价格指数（CPI）来衡量通胀，能源和大宗商品价格上升向最终消费品的传递也是相对较慢的，因此可以大致假定这部分通胀不存在。这样，基于中国的数据，能估算是供应链瓶颈推升了通胀水平。

　　我们还可以找一个介于中美之间的国家，来大致估算一下能源和大宗商品价格上行可能带来的影响。加拿大是比较合适的样本国家之一。

　　加拿大在主要发达经济体中政策退出步伐是比较靠前的，因此，观察其2021年末的数据时，宽松政策对通胀的影响就比较小了。同时，加拿大又是一个大宗商品来源国，因此能源和大宗商品价格上涨对其通胀的影响比较显著，所以加拿大的通胀可以理解为是包含了供应链瓶颈和大宗商品价格上升两类因素的通胀。

　　为了尽量保证数据的可比性，这里使用了国际货币基金组织2021年10月《世界经济展望报告》的数据，报告预计美国、中国和加拿大2021年末的CPI同比增速分别为5.1%、2.0%和3.8%。由此，可以得到供应链因素、能源和大宗商品因素、政策宽松因素对于通胀的贡献大致分别为40%、35%和25%。换句话说，供应链因素是驱动本轮通胀上升的最重要因素，能源和大宗商品因素次之，政策宽松的影响作用最小。

　　2022年这三个因素会怎么变化？

　　首先，最为明确的是宽松政策收紧。美联储2021年12月16日的议息会议宣布加速资产购买缩减规模，并计划于2022年3月提前结束购债。美联储对于2022年加息意见趋于统一，市场目前预期的最早加息时点是2022年5月，年内加息次数可能上升至3次。随后一天，英格兰银行打响主要央行降息第一枪，欧央行的政策也有边际收紧。

　　“央行关键周”传递出的最重要信号在于，主要央行不再纠结于通胀的供给性和暂时性特征，以及疫情等因素的不确定影响，而是为维护价格稳定施加更大筹码。需要注意的是，宽松政策收紧对于通胀的贡献是最小的。

　　其次，能源和大宗商品因素在2022年有缓和可能。以原油为例，根据国际能源署最新预测，2022年石油供应量可能会增加540万桶/日，而2021年约增加150万桶/日，同时石油需求受新冠肺炎病例激增而受到抑制，石油产量在2021年12月就将超过需求。但考虑到能源转型的影响，能源和大宗商品价格在未来一段时间的波动性会增强，总体的价格中枢保持上行。

　　最后，供应链瓶颈因素在2022年仍将持续存在。供应链紊乱的问题同时受到疫情冲击和政策转向的影响。前者在短时间内不会改变，根据中国智库“罗汉堂”的估计，全球供应链正常化可能还需要一年甚至更久的时间。后者则主要是因为各国更强调供应链的安全和备份供应链的建设，导致供应链的效率下降，构成供应链的中长期约束。

　　综合来看，主要受宽松政策退出影响，2022年全球通胀水平会有所下降，但是助推本轮通胀的因素多数仍将继续存在，物价上涨仍将困扰全球经济。从这个视角出发，2022年的世界经济恐将更多地受到通货膨胀因素和宽松政策退出因素的交替影响，二者在一定程度上会此消彼长，相互作用。

　　这对于新兴市场来说，并不是什么好消息，因为它们从疫情中复苏需要政策宽松，而通胀和资本外流压力又使得跟随发达市场加息成为重要的政策压力，经济政策不协调将成为一个重要的问题。从目前的情况看，巴西已经面临这样的问题，在连续两个季度出现经济负增长的情况下，巴西仍然选择加息。而在土耳其，为了刺激经济，政府在物价上涨和货币大幅贬值的情况下仍选择降息。

　　对于发达经济体来说，史无前例的宽松政策退出将带来怎样的后果，在资产价格处于高位的情况下金融稳定性如何，也是2022年最值得关注的风险点。可以说，发达经济体应对通胀的工具箱里工具有很多，但是多年未用，宝刀是否未老是个考验。